Альфа-Банк

Выдвигаем вперед ENRC

ENRC– самая привлекательная компания в секторе производства цветных и черных металлов благодаря росту объемов производства и прибыли, а также своей оценке и катализаторам.

Самый быстрый рост по объемам

ENRC обещает самый быстрый рост по объемам среди анализируемых нами компаний. В таблице ниже мы привели данные о расширении производства главных для показателя EBITDA видов сырья до 2012 г. ENRC будет наращивать не только производство главного для компании металла. У нее быстрорастущий медно-кобальтовый бизнес в Африке, она рассчитывает увеличить выпуск алюминия и имеет большой долгосрочный потенциал в производстве железной руды.        Самый высокий потенциал позитивных катализаторов

У ENRC больше всего потенциальных позитивных катализаторов до конца 1П11. В 2Кв11–3Кв11 мы ожидаем объявления дня инвестора, посвященного расширению компании в Африку и Бразилию. Ожидается большой прогресс зарубежных активов в плане производства и прибыли для африканских активов и в получении необходимых согласований и в плане капвложений для бразильских активов. Главный негативный фактор для ENRC связан с налогами, т.к. налог на прибыль корпораций в Казахстане, вероятно, останется на уровне 20% (ранее ожидалось его снижение), а налог на добычу полезных ископаемых может быть повышен.

У других компаний меньше возможных катализаторов

У Русала есть потенциальные позитивные катализаторы: в частности, предстоящий запуск алюминиевых ETF мог бы вызвать рост цен на алюминий, а планы компании разместить российские депозитарные расписки могли бы привлечь новых инвесторов. Хотя у компании больше позитивных, чем негативных катализаторов, последние могут оказаться существенными, так как связаны с ценами на электроэнергию и другими важными статьями расходов. В результате мы рассматриваем набор катализаторов компании как относительно сбалансированный, а тональность будущего новостного фона предвидеть невозможно.

Для Норникеля наш базовый сценарий не предусматривает разрешения или изменений в ходе акционерного конфликта, и, соответственно, мы не ожидаем изменений в официальной дивидендной политике компании, хотя прогноз дивидендов в размере 40% в 2011 г. должен быть позитивным для динамики акций компании, означая доходность 6%. Казахмыс, на наш взгляд, имеет ограниченный потенциал позитивных катализаторов. Мы уже давно считаем, что компания вряд ли избавится от своей доли в ENRC, и сейчас придерживаемся той же точки зрения.

Казахмыс будет стремиться удержать объемы производства на уровне 2010 г., и на фоне роста затрат и достигнутого пика цен на медь прибыль компании в период до конца 2012 г. будет снижаться.

Самые низкие мультипликаторы

ENRC имеет близкие к Норникелю мультипликаторы 2011 г. и самую низкую оценку по мультипликаторам 2012 г.

Переоценка низких мультипликаторов

Мультипликаторы будущей прибыли ENRC по консенсус-прогнозу снизились с 7.9x EV/EBITDA 2011П до текущего уровня 5.2x EV/EBITDA 2011П с июля 2009 г. Прогнозы Альфа-Банка выше консенсуса, поэтому наш прогнозный мультипликатор (4.9x 2011П) выше мультипликатора Bloomberg.

Мы полагаем, что это снижение мультипликатора произошло в основном в связи со стратегией расширения компании в Африке, а теперь и в других странах, которая многим инвесторам не нравится. Мультипликатор вырос с минимального июльского значения 4.4x. Мы ожидаем, что рост мультипликатора продолжится, а прибыль окажется выше консенсус-прогноза.

Наша топ-акция в секторе металлургии

Рост, оценка и наличие катализаторов делает акции ENRC наиболее привлекательным объектом инвестирования по сравнению с акциями других металлургических и горнодобывающих компаний.

Мы заменяем Полюс, рекомендацию по которому мы недавно снизили до уровня ПО РЫНКУ с уровня ВЫШЕ РЫНКА и который мы удалили из нашего списка топ-акций, компанией ENRC. Мы оставляем без изменений наши предыдущие рекомендации ПО РЫНКУ для Норникеля и Русала и НИЖЕ РЫНКА для Казахмыса.   

Основные риски

Основной риск для нашей рекомендации ВЫШЕ РЫНКА по ENRC представляет международный бизнес компании. Он является причиной снижения мультипликаторов, но должен и вызвать разворот в динамике акций компании.

Если объемы производства африканских активов не вырастут или проект BMBV в Бразилии затянется, дисконт цены акций компании сохранится. Даже при некотором прогрессе, в том случае если руководство будет проявлять столь же мало желания информировать инвесторов о положении дел в международном бизнесе компании, как сейчас, и не будет предоставлять им достаточно подробную информацию, цена акций может оказаться ниже нашей расчетной цены.

Мы ожидаем, что на ферросплавы придется приблизительно 50% EBITDA в 2011 г. Если динамика цен на феррохром отстанет от других металлов, ENRC будет сложно обеспечить рост прибыли наравне с остальными компаниями сектора, и компания может отстать от рынка.

Мы уже говорили о риске повышения налога на добычу полезных ископаемых. В наших прогнозах мы учли сохранение налога на прибыль на уровне 20%, чего также ожидает рынок.

Наконец, еще один риск заключается в возможности новых крупных покупок активов по завышенной цене.